本报记者 项义妹 发自广州
来自深圳的女性服装龙头企业深圳玛丝菲尔时装股份有限公司(以下简称“玛丝菲尔”)，如今走到了IPO最为关键的时刻。
根据其招股书显示，玛丝菲尔计划在深交所[微博]中小板上市，拟发行新股不超过5000万股，其中有不超过900万股的老股转让，拟募集资金23.8亿元，保荐机构为西南证券(9.99, -0.16, -1.58%)。
时代周报记者在阅读其招股书发现，玛丝菲尔在亮丽的业绩背后，却是居高不下的库存量，应收账款逐年增加，资产负债率远超同行。
同时，根据其招股书发布的数据，2011~2013年，玛丝菲尔有将近八成的营业收入均来自于“Marisfrolg”品牌，存在着收入依赖单一品牌的风险。
更值得担忧的是，在玛丝菲尔已运营的6家全资子公司及1家控股子公司中，有6家在2013年度实现净利润亏损，其中一全资子公司阿卡特还面临着被追缴企业所得税的风险。
此外，玛丝菲尔还存在过度使用劳务派遣工的情况，其2013年劳务派遣劳工的比例为45.27%，远远超过了人力资源社会保障部审议通过的《劳务派遣暂行规定》中10%的规定。
时代周报就上述问题致电采访玛丝菲尔，其董秘办工作人员李江帆向时代周报记者表示，目前公司处于静默期不便发声，仅向记者透露，近期玛丝菲尔正在补充半年报，预计下月将会在证监会[微博]网站进行披露，届时玛丝菲尔将会由“中止审查”的审核状态恢复正常审核。
商品库存量高企
玛丝菲尔是国内高端女装行业的龙头企业之一，主营业务为高端时装的设计、生产及销售，产品主要包括上衣、裤子、外套等。
从财务数据来看，玛丝菲尔2011~2013年总资产分别为14.74亿元、15.01亿元和18.92亿元；营业收入分别为14.03亿元、 15.70亿元和18.49亿元；归属于母公司股东的净利润分别为5.43亿元、5.10亿元和5.62亿元，总体呈上升趋势。
然而，在玛丝菲尔看似漂亮的业绩背后，却暗藏风险，报告期内其存货量逐年增加。
招股书显示，2011年、2012年和2013年年末，玛丝菲尔的存货账面价值分别为4.14亿元、4.65亿元、5.04亿元，占总资产的比 重分别为28.09%、30.98%和26.62%。同时，2011~2013年玛丝菲尔的存货周转率分别为0.72、0.68和0.71，逐年走低，远 远落后于同期行业内的这一数字的平均值1.59、1.36和1.19。
存货周转率是企业一定时期主营业务收入与平均存货余额的比率。用于反映存货的周转速度，即存货的流动性及存货资金占用量是否合理，存货周转率低说明企业存货管理不良，存货的流动性弱以及存货资金占用量不合理，存货的利用效率较低。
尽管玛丝菲尔表示，公司存货量总体增长趋势与公司的业务规模相适应，这主要是由直营店为主的销售模式以及公司严格的折扣政策所决定的。存货占用 了公司较多营运资金，尽管公司采取了相应措施加强存货管理，且按照会计准则的要求计提了存货跌价准备，但若因市场环境发生剧烈变化或竞争加剧，公司存在无 法持续有效管理和消化存货的风险，从而可能对公司的财务状况和经营业绩造成不利影响。
在存货量连年上升的同时，玛丝菲尔的应收账款也在逐年增加。
招股书披露的财务数据显示，2011~2013年，玛丝菲尔的应收账款账面价值分别为8083万元、12205万元和15306万元。同期内，其应收账款周转率分别为17.37、13.75和11.86，呈现出不断下降的趋势。
在不堪的财务状况背后，却是玛丝菲尔高企的资产负债率。2011—2013年，玛丝菲尔的资产负债率分别为85.32%、45.35%以及 30.78%。尽管逐年走低，但仍远超同行平均水平。同期内，同行业拟上市公司维格娜丝的资产负债率仅为18.71%、12.63%和6.37%。
营收依赖单一品牌
据玛丝菲尔招股说明书显示，该公司主营业务为高端时装的设计、生产及销售。
2012年以前，公司旗下仅有“Marisfrolg”(玛丝菲尔女装)和“MASFER.SU”(玛丝菲尔素女装)两个品牌。 “Marisfrolg”是玛丝菲尔品牌的典型代表，核心消费群体为30-50岁的精英女性。2013年，“Marisfrolg”实现综合市场占有率 3.66%。
根据其招股书发布的数据，2011~2013年，“Marisfrolg”实现主营业务收入分别为11.80亿元、12.83亿元和14.34 亿元，占其总体营收的比例分别为85.70%、83.05%和78.52%，尽管该品牌营收所占比例总体呈下降趋势，而截至2013年末，其占比仍在将近 80%的高位。
2013年，公司开始实施多品牌发展战略，新开发的品牌包括“MARISFROLG”(玛丝菲尔男装)和“ZhuChongYun”(朱崇恽女 装)，并收购了“AUM”(噢姆女装)品牌女装，目前正在收购意大利知名女装品牌“Krizia”。虽然上述新品牌的设计风格、品牌定位和目标客户群等方 面与原有两个品牌形成互补，但新品牌的推广前期需要较大投入，新品上市后能否被市场接受并成为公司新的利润增长点尚存在不确定性。
服装设计是对流行时尚的直接体现，是业务环节的起点，也是最具核心价值的部分。在各种媒体和大型市场营销活动的影响下，中国女性消费者对流行时 尚的认识正在逐渐丰富和深入，女装尤其是高端女装市场的流行趋势变化也在加快，加之中国幅员辽阔，各地区的女性消费者的品位和偏好有所差异且多变，以上情 况均对高端女装企业的管理和发展提出了要求和挑战。公司如果不能对市场流行趋势和市场需求进行准确判断，其产品适销性和公司经营业绩将会受到不利影响。
玛丝菲尔也在招股书中坦承，女装作为传统行业，进入壁垒较低，为充分竞争行业。尽管玛丝菲尔定位于高端女装市场，自成立以来不断发展壮大，主营 业务收入持续增长，已经形成了较强的市场竞争力和较高的市场地位。然而，国内高端女装市场同时存在相当一批有影响力的企业，在与这些企业竞争的同时，玛丝 菲尔还要面对国际一、二线女装品牌的冲击和挑战。
“如果公司在快速发展的过程中不能保持在设计水平、产品质量、服务水平、品牌影响力和市场营销等方面的优势，将可能使公司经营业绩产生波动，影响公司未来发展。”玛丝菲尔表示。
2011年11月有媒体报道，有消费者于山东淄博商厦购买的深圳玛丝菲尔女装被检测材质以次充好，上万元的玛丝菲尔女装实质为兔毛而非灰鼠毛。玛丝菲尔这一“以次充好欺诈消费者”事件，曾引发了一场消费者信任危机。
山东淄博工商局受理了玛丝菲尔山东淄博商厦内造假一事，事后，玛丝菲尔和山东淄博商厦方面亦均承认服装质量不合格。然而，玛丝菲尔对于这一事件却在招股书中只字未提。
6家子公司陷亏损泥沼
尽管玛丝菲尔在招股书中披露了一份还算亮眼的业绩，但是，在玛丝菲尔已运营的6家全资子公司及1家控股子公司中，有6家在2013年净利润为负数。
招股书显示，2013年末，阿卡特时装年度净资产亏损718.71万元，实现年度净利润为-868.71万元。不仅仅是阿卡特时装，在玛丝菲尔 上述的7家子公司中，除了在澳门设立的全资子公司玛丝菲尔(澳门)在2013年实现590.04万元的净利润之外，其他无一例外陷入了亏损泥沼。
惠州艺都实业2013年实现年度净利润为-677.54万元；惠州明佳豪实业实现2013年净利润为-846.06万元；在韩国首尔的玛丝菲尔 (韩国)2013年净利润亏损166.15万元；玛丝菲尔新加坡公司2013年亏损34.86万元；玛丝菲尔噢姆2013年亏损27.67万元。
此外，玛丝菲尔子公司深圳阿卡特时装有限公司(以下简称“阿卡特时装”)还面临着被追缴企业所得税的风险。
阿卡特时装成立于2006年3月9日，成立时为外商投资企业，经营范围为服装生产、服装、服装面料、辅料的批发、零售。玛丝菲尔的控股股东深圳恩情出资10万元人民币，占其股权的10%；真彩投资出资87.2万元港元，占据注册资本的比例为90%。
根据2007年3月6日下发的《深圳市国家税务局减、免税批准通知书》(深国税南减免[2007]0048号文)，阿卡特时装享受了当时生产性 外商投资企业所得税两免三减半的税收优惠，即：2006年、2007年免税，2008年、2009年、2010年减半征收企业所得税。
根据深圳市人民政府《关于深圳特区企业税收政策若干问题的规定》(深府[1988]232号)，深圳经济特区内新办生产性企业，经营期限在10年以上的，可享受两免三减半的企业所得税优惠。
阿卡特时装于2012年12月5日变更为内资企业，由于变更时阿卡特时装经营期尚未届满10年，根据相关法律、法规的要求，阿卡特时装因享受上述优惠而少缴的税款存在被追缴的可能，因此公司将上述税收优惠计入当年非经常性损益。
为避免上述企业所得税优惠可能被追缴的风险，发行人控股股东和实际控制人分别作出了相应承诺，具体如下：发行人控股股东承诺：“鉴于阿卡特对于 因享受企业所得税两免三减半的税收优惠而相应少缴的税款存在被追缴的可能性，为避免因被追缴相关税款而使发行人子公司阿卡特遭受损失，本公司作为发行人的 控股股东，同意若有关税务主管部门追缴阿卡特因享受企业所得税优惠而被减免的税款的，本公司愿无条件承担全部需补缴的所得税款及相关费用。”
届时，若阿卡特最终被追缴企业所得税，那么将会对其母公司玛丝菲尔造成影响。
截至2013年12月31日，玛丝菲尔及控股子公司玛丝菲尔噢姆服饰在全国主要大中城市的中高端商场共开设门店664家。其中直营店460家，占比69.28%，加盟店204家，占比30.72%。
在庞大的直营店网络下，玛丝菲尔招聘了大量的劳务派遣工。据招股书披露，2011—2013年玛丝菲尔员工数分别为3180人、4028人、4316人，其中2013年，公司采用劳务派遣方式的员工数为1954人，占公司全体员工数比例为45.27%，占比较高。
2013年，经人力资源社会保障部第21次部务会议审议通过的《劳务派遣暂行规定》其中第四条明确表示“用工单位应当严格控制劳务派遣用工数量，使用的被派遣劳动者数量不得超过其用工总量的10%。”
然而，玛丝菲尔2013年派遣员工数占总员工数45.27%的比例明显超过了10%的规定。
